机构：西南证券股份有限公司 研究员：蔡欣

 

　　投资要点

 

　　事件:公司2019年一季度实现营收19.5亿元,同比+5.0%,归母净利润2.3亿元,同比+54.8%,扣非后归母净利润1.6亿元,同比+6.7%。

 

　　毛利率下降,期间费用率大幅降低:

 

　　(1)产品结构调整致毛利率下滑:公司2019年Q1毛利率下滑4.55pp至62.2%,毛利率大幅下滑主要在于产品结构的调整。

 

　　(2)期间费用率大幅降低,经营效率提升显著:公司2019年Q1期间费用率为下降3.24pp至55.6%。分项看,19年Q1销售费用率下降1.65pp至42.3%,主要是原材料价格下降所致;“管理+研发”费用率下降1.25pp至12.6%;财务费用率下降0.35pp至0.8%,主要是利息收入利息费用减少所致。总体来看公司费用有较大幅度改善,净利润显著提升。

 

　　众享十大品牌,头部品牌未来将享受行业规模增长红利。公司产品覆盖美容护肤、个人护理和家居护理,拥有佰草集、六神等十个品牌,形成多品类坚实护城河。2019年Q1公司美容护肤类产量为1681.4万支,销量为1799万支,平均售价为26.2元/支,同比下降7.4%,实现营收4.4亿元。个人护理类产量为1.2亿支,销量为1.5亿支,平均售价为9.5元/支,同比上涨3.3%,实现营收14.6亿元。家居护理类产量为738.7万支,销量为600.7万支,平均售价为9.7元/支,同比上涨3.4%,实现营收5936.6万元。

 

　　坐拥八大渠道,线上线下全渠道发展。公司拥有经销商分销、直营KA、母婴、化妆品专营店、百货、海外、电商、特渠等八大渠道。2018年线上营收为16.0亿元,同比+13.1%,营收占比为22.5%,线下营收为55.3亿元,同比+9%,营收占比占比为77.4%。公司线下渠道根深蒂固,线上渠道逐步发力。

 

　　盈利预测与评级。公司系国内大众美妆龙头公司,管理效率稳步提升,业绩增长迅速,预计上海家化2019-2021年的归母净利润分别为6.1亿元、6.9亿元和7.7亿元,对应EPS分别为0.91元、1.03元和1.15元,当前股价对应估值分别为32/28/25倍,维持“增持”评级。

 

　　风险提示:线下渠道扩张或不及预期;行业竞争或加剧;产品销售或不及预期。