机构：招商证券股份有限公司 研究员：杨勇胜,欧阳予

 

　　18年顺利收官,报表质量较高,产品结构大幅提升。公司18年实现营业总收入130.55亿元,增长25.6%,归母净利润34.86亿元,增长36.3%,其中四季度收入37.93亿元,归母净利润7.35亿元,分别同比增长21.8%和31.1%,收入利润均超出市场预期。全年高端酒收入达63.78亿元,增长37.2%,下半年增速提至41.6%,中档酒受益特曲及60版驱动,全年收入36.75亿元,下半年虽略放缓至22.6%,全年维持仍27.8%高增,低档头二曲全年收入28.07亿元,增长8.3%,产品结构提升拉动全年毛利率提升5.6pcts至77.5%(其中Q4毛利率79.0%,同比大幅提升8ptcs)。全年销售费用增长40.7%,主要由于进一步加大广告力度和促销力度。18年销售回款148.28亿元,经营性净现金流43.0亿元,现金流保持健康。

 

　　19Q1收入符合乐观预期,业绩大幅超出预期,毛销差放大利润弹性。公司19年一季度收入41.69亿元,增长23.7%,符合乐观预期,归母净利润15.15亿元,高增43.1%,显著超出市场预期。由于公司节前停货挺价主要在临近春节放假时点,对放量影响实际有限,更意在传递挺价信号。一季度毛利率79.2%,同比大幅提升4.5pcts,我们推测中高端酒再度加速放量,以及专营公司结算价上调。单季销售费用增长15.0%,但销售费用率下降1.3pcts至16.9%,管理费用率(含还原研发费用口径)稳中略降,毛利率提升及费用率下降放大业绩弹性。一季度末预收账款12.86亿元,同比基本保持平稳,销售回款和净现金流处于合理范围。

 

　　挺价为先渐次展开:特曲先落一子,国窖有望跟进。近期老窖特曲销售公司下发老字号特曲调价方案,计划从5月1日起上调老字号特曲产品10元/500ml,其他规格产品价格按比例进行调整,各渠道价格体系相应作调整,有利于卡位200元价格带,公司从年初全面停货酝酿挺价,全年挺价为先的策略顺利推进。高端国窖批价近期回升至740元左右,在五粮液批价加速回升背景下,近期部分区域再次下发停货通知,后续有望跟进提价。

 

　　全年给出全年15%-25%增长规划,19全力冲刺,奠基20达成年。公司年报披露19年力争实现收入同比增长15%-25%经营规划,在十三五规划20年尽力达成200亿酒类收入目标背景下,公司19年定调冲刺年,国窖-特曲-博大各条战线体系发力,区域上东进南下具备全国化恢复红利,收入目标区间达成具备支撑,为来年达成奠定基础。

 

　　投资建议:靓丽开启冲刺年,上调目标价区间至78-98元,继续强烈推荐。公司一季度靓丽开局,为全年达成制定目标打下良好基础,更为20达成年奠基。全年挺价为先,各产品体系化发力,全国化恢复红利延续。我们上调19-20年EPS预测至3.13和3.90元(前次2.78和3.29元),新增21年EPS预测4.69元,给予19-20年25倍PE,上调目标价区间至78-98元。

 

　　风险提示:需求下行、竞争加剧、批价回落、税率上升